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森馬服飾實(shí)控人大幅減持背后有什么探秘？

來(lái)源：www.belpredragonhouse.com 作者：T恤衫定做人氣：

10月30日，森馬服飾發(fā)布大股東減持公告——森馬服飾董事長(cháng)邱光和的女兒邱艷芳(持股11.26%)計劃以協(xié)議轉讓的方式減持5%股份，公司副董事長(cháng)、女婿周平凡(持股11.26%)計劃以大宗交易或集中競價(jià)的方式減持2%股份。兩人計劃減持股份合計18898.93萬(wàn)股。減持的理由是個(gè)人資金需求，且考慮到公司實(shí)際控制人及關(guān)聯(lián)人持股比例較高，公司股票市場(chǎng)流動(dòng)性較差，為提升公司股票的市場(chǎng)流動(dòng)性，完善公司股東結構。

在公司股價(jià)相對低位的現在，實(shí)控人大幅減持股份，背后有什么秘密?

森馬服飾是一家家族企業(yè)，實(shí)際控制人為一致行動(dòng)人邱光和、邱堅強、周平凡、邱艷芳以及戴智約等5人。這5人系一家子，除上面已述的關(guān)系外，邱光和、邱堅強系父子關(guān)系、邱堅強與戴智約系夫妻關(guān)系。根據公司2018年三季報，森馬服飾一致行動(dòng)人以外還有關(guān)聯(lián)方持股，其中邱光和兄弟邱光平持股2.35%、邱光和配偶鄭秋蘭持股4.44%、邱光和及其兒女、媳婦、女婿持股100%森馬集團持股12.45%，合計持股比例超過(guò)80%。

10月29日，森馬服飾報收8.69元/股，較前一交易日跌9.29%。在公司股價(jià)已經(jīng)處于低位時(shí)，實(shí)際控制人竟然選擇“流血式”減持，引來(lái)投資者信任大減。10月30日再次大跌8.52%，報收7.95元/股。即使按7.95元的價(jià)格減持，兩夫妻將套現15億元。

個(gè)人資金需求，15億元這個(gè)數字也太大了一點(diǎn)。家族持股比例超過(guò)80%，確實(shí)高，但公司2011年上市，實(shí)控人限售期36個(gè)月，早在2014年3月就可以賣(mài)股了，為什么要在上市7年半后又是股價(jià)相對低位才想到大比例減持股份，提升市場(chǎng)流動(dòng)性、完善公司股東結構?看起來(lái)兩個(gè)理由都比較勉強。

森馬服飾實(shí)控人大幅減持背后有什么探秘？

一、盈利穩定、持續增長(cháng)、業(yè)績(jì)漂亮

浙江森馬服飾股份有限公司，于2011年3月11日登陸深交所中小板。森馬服飾以虛擬經(jīng)營(yíng)為特色，擁有以森馬為代表的成人休閑服飾和以巴拉巴拉為代表的兒童服飾兩大品牌。

(1)五年業(yè)績(jì)回顧

回顧近五個(gè)完整的會(huì )計年度，森馬服飾盈利能力穩定，業(yè)績(jì)保持持續增長(cháng)。

從2013-2017年間，森馬服飾收入保持持續增加，歸母扣非凈利潤除開(kāi)2017年外，其余年份也處于穩定增長(cháng)。

2017年，受毛利率下降和費用提高的雙重影響，森馬服飾的凈利潤有所下滑。

2018年前三季度，公司累計實(shí)現營(yíng)業(yè)收入97.64億元，同比增加21.41%;實(shí)現歸母扣非凈利潤12.07億元，同比增加25.81%。再次保持了上升趨勢。

(2)毛利率持續穩定

業(yè)績(jì)上漲的關(guān)鍵因素，是毛利率的相對穩定。

從2013到2018年三季度，公司整體毛利率持續保持在35%以上。除開(kāi)2017年略有下降外，其余期間持續小幅上升。

產(chǎn)品盈利能力的穩定且上漲，確保了公司整體的盈利水平。

(3)產(chǎn)品結構逐步優(yōu)化

近五年來(lái)，公司旗下兒童服飾迅速崛起，產(chǎn)品結構正發(fā)生改變。

從上圖可知，休閑服飾和兒童服飾在過(guò)去的五年里實(shí)現的營(yíng)業(yè)收入逐步提高，而兒童服飾迅速崛起，在2017年，兒童服飾的收入已經(jīng)超過(guò)了休閑服飾，成為了最大的收入貢獻。

縱觀(guān)5年間，兒童服飾的毛利率小幅提升，且持續高過(guò)休閑服飾的毛利率。

產(chǎn)品結構逐步優(yōu)化，兒童服飾占比不斷提高，加之較高的毛利率，更加穩固了公司的盈利。

二、“存貨”猛增——或為“定時(shí)炸彈”

在森馬服飾美麗業(yè)績(jì)的背后，埋藏的一枚“定時(shí)炸彈”——存貨。

根據最新發(fā)布的2018年三季報，截止2018年9月30日，公司存貨余額高達41.65億元，刷新了歷史新高。相比2018年年初，增加了17.81億元，增幅高達74.67%。

對此，公司解釋為，應對秋冬裝銷(xiāo)售規模明顯增長(cháng)，以及雙十一電商銷(xiāo)售增長(cháng)而備貨增加所致。

誠然，服裝行業(yè)有很強的季節性，簡(jiǎn)單的與年初對比，可比性并不夠。

因此，筆者選擇了近五年的三季報進(jìn)行對比。

從2014年三季末的12.8億到2018年三季末的41.65億，5年時(shí)間上漲超過(guò)2倍。

森馬服飾并不進(jìn)行生產(chǎn)，因此其存貨主要為庫存商品。

再進(jìn)行環(huán)比。2018年半年末，公司存貨26.42億元，短短三個(gè)月之后，即達到了41.65億，增加了15.23億。

巨大的庫存埋藏著(zhù)巨大的風(fēng)險。

與不斷攀升的存貨余額相比，存貨的周轉率卻處于逐步下滑趨勢。

從2014年起，森馬服飾的存貨周轉率不斷下降，周轉速度越來(lái)越慢。

(注：因存貨周轉率的計算與會(huì )計期間相關(guān)，故年度存貨周轉率與季度存貨周轉率在口徑上不可比，此處僅列示各年的周轉率情況。)

一邊是不斷增加的庫存規模，另一邊卻是逐步下降的周轉速度。

對于一個(gè)季節性極強、更新?lián)Q代快的行業(yè)而言，這無(wú)異于埋藏了一顆定時(shí)炸彈。

三、從“固定資產(chǎn)”轉型為“投資性房地產(chǎn)”，是用不上，還是另有安排?

回顧森馬服飾的資產(chǎn)負債表，出現了一個(gè)奇怪的現象——固定資產(chǎn)不斷減少、投資性房地產(chǎn)不斷增加。

近五年及一期來(lái)看，森馬服飾的固定資產(chǎn)不斷的減少，與之對應的投資性房地產(chǎn)卻不斷增加。至2017年末，投資性房地產(chǎn)余額已經(jīng)超過(guò)了固定資產(chǎn)余額，2018年前三季度，差距再次拉大。

筆者查閱了每年的年報公告，2014-2017年的四年間，每年都有商鋪從固定資產(chǎn)被轉入到投資性房地產(chǎn)。

商鋪作為房屋建筑物，放在固定資產(chǎn)、或是投資性房地產(chǎn)，并不會(huì )對其折舊有什么影響。不同點(diǎn)在于，其目的和用途。

固定資產(chǎn)，是用來(lái)公司經(jīng)營(yíng)所用;而投資性房地產(chǎn)，則是用于出租或持有未來(lái)升值后出售的。

大量的商鋪不再為自己經(jīng)營(yíng)所用，而是作為投資性房地產(chǎn)，對外出租或持有。是電商發(fā)展對實(shí)體店鋪的沖擊，導致很多商鋪用不上，還是公司另有發(fā)展方向的考慮??

目前，公司并未對此有所公告和解釋。

這里，究竟埋下的是定時(shí)炸彈，還是新生的種子。需要時(shí)間來(lái)驗證。

四、現金流急劇萎縮，資金有壓力

2018年森馬服飾的三季報公告中，公司的收入和利潤均取得了不錯的上漲。然而，對應的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現金流卻沒(méi)那么幸運。

2018年1-9月累計實(shí)現經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現金流0.29億元，上年同期為6.29億元，同比下降6億元，降幅超過(guò)95%。

事實(shí)上，自第二季度開(kāi)始，森馬服飾的經(jīng)營(yíng)凈現金流就開(kāi)始緊張。

究其原因，主要包括以下三點(diǎn)：

①存貨大幅增加，即大規模采購，導致對應“購買(mǎi)商品、接受勞務(wù)支付的現金”快速增加;

②其他應收款增加，即支付給供應商的保證金增加，導致“支付其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相關(guān)的現金”增加;

③銷(xiāo)售費用增加，即業(yè)務(wù)推廣費用增加，導致“支付其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相關(guān)的現金”增加;

雪上加霜，預計第四季度的現金流也很難大的改觀(guān)。

三季末高達29.33億的應付賬款，需要逐步支付;而高達3.90億的應交稅費也需要及時(shí)繳納。加之年末，各類(lèi)業(yè)務(wù)結算、費用支付等等，給公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現金流的壓力依舊很大。

在服裝行業(yè)無(wú)序競爭、電商劇烈沖擊的背景下，森馬服飾能夠保持穩中有升的業(yè)績(jì)實(shí)屬難得。然而，漂亮業(yè)績(jì)的背后，暗藏的諸多“定時(shí)炸彈”——存貨高企、商鋪轉投資性房地產(chǎn)、現金流急劇萎縮，讓投資者憂(yōu)心忡忡。。。

在其他上市公司實(shí)控人紛紛增持、保底號召員工增持的當前市場(chǎng)環(huán)境下，森馬服飾的實(shí)控人卻在股價(jià)相對低位仍選擇“血洗式”減持，投資者完全有理由懷疑：上面的“定時(shí)炸彈”會(huì )炸嗎?公司業(yè)績(jì)會(huì )變臉嗎?或者公司現金流會(huì )出現危機?

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